导语

正如生态系统中物种演变受四周情况影响一样，金融市场介入者的想法和行为也遭到各类文化特征的塑造，包括国家和政治信仰，以及信息和金融战略等。金融特征在人群中为保存而合作，并在传布进程中被改变。这些文化演变进程塑造了市场成果，如市场价格和买卖利润，而市场成果又反应到合作性特征的演变功效中。

2021年6月，颁发于PNAS的一篇论文主张采用一种新的范式——社会金融（social finance），来了解金融市场。社会金融研讨金融特征的文化演变，构成这一进程的传布误差，以及由此发生的市场动力学。它鉴戒了古典金融学、行为金融学、演变金融学和文化演变理论中的概念。文章回首了在社会收集结构和制度情况布景下，金融市场中信心、投资和价格制定的文化演变，夸大了一般演变理论和金融利用之间的联系，并提出了社会金融未来研讨的偏向。

研讨范畴：演变金融学，文化演变，社会互动，行为经济学，社会金融

论文题目：

Social finance as cultural evolution, transmission bias, and market dynamics

论文链接：

https://www.pnas.org/doi/10.1073/pnas.2015568118

摘要

金融市场介入者的思惟和行为取决于所采用的文化特征，包括信息信号、信心、计谋和官方经济形式。金融特征在人类群体中为保存而合作，并在从一个前言传布到另一个前言的进程中被改变。这些文化演变进程塑造了市场成果，而市场成果反过来又反应到合作性特征的成功当中。这类演变系统在一个新兴的范式——社会金融中获得了研讨。在这个范式中，社会传布误差决议了投资者群体中金融特征的演变。它触及一套丰富的文化特征，包括对特征的挑选和突变压力，以及分歧频次下的市场平衡。该范式的其他关键成份包括心理上的误差、社会收集结构、信息差池称和制度情况。

1. 引言

金融市场介入者采用各类进修战略和启发式方式，并在判定和决议中遭到分歧的偏见影响。这些偏向性是由人们从外界所吸收的文化特征所塑造的。这些包括宏观特征，如国家、宗教、种族和政治信仰，以及更具体的信息信号、信心、金融战略和经济或金融市场运作的官方形式。随着金融特征在人与人之间的传布，它们的合作力不竭增强。金融特征在传布进程中也会被改变——增强、削减或发生量变。

由此发生的投资者特征的群体散布决议了金融成果，如项目挑选、市场价格和买卖利润。这些市场成果反应到合作性文化特征的演变功效中。是以，金融市场和特征是双向的文化演变和市场系统的一部分。

我们在此主张采用一种分歧的范式来了解金融市场，我们称之为社会金融（social finance）。社会金融研讨金融特征的文化演变，构成这一进程的传布误差，以及由此发生的市场动力学。它鉴戒了古典金融学、行为金融学、演变金融学和文化演变理论中的概念。我们回首了在社会收集结构和制度情况的布景下，金融市场中信心、投资和价格制定的文化演变。我们还夸大了一般演变理论和金融利用之间的联系，并提出了未来研讨的偏向。

文化演变（cultural evolution）是指文化特征在人群中的散布随着时候的推移而发生变化。文化特征（cultural traits）在频次方面增加或削减是通太小我和社会进修而改变的。金融经济学持久以来一向经过观察市场价格来研讨进修。演变金融学熟悉到，信心和行为也是经过社会互动和观察来传布的。社会金融学的明显特征是对社会传布进程、文化特征和演变动力停止了明白和更普遍的研讨。

越来越多的证据表白，文化上传布的投资者想法或官方形式会影响买卖行为和价格成果。这包括上面提到的宏观文化特征和微观文化特征，如相信比特币是一个买卖机遇。市场介入者，如司理和投资者，获得并传布关于经济和市场若何运作的熟悉。Hirshleifer(2)称之为官方经济和金融形式（folk economic and financial models）。官方金形式常常反应了浅薄的认知，就像华尔街的口头禅一样，如“死猫反弹”和“不要和美联储作对”。官方形式偶然还附着在活泼的论述中，帮助它们在人与人之间传布（3）。

虽然经济学和金融学的演变途径由来已久（4），但演变金融学，包括“经济物理学”（5），在很洪流平上照旧与金融范畴的其他范畴连结着自力的常识系统。但是，越来越多的“呼吁”支持对社会互动的研讨，以及在某些情况下对金融市场演变进程的研讨（2, 3, 6, 7）。

现有的基于演变和基于主体的金融市场方式，包括经济物理学文献，凡是对主体行为零智能法则的整体结果停止推导或模拟。这些方式供给了有代价的看法，但没有处置主体沉思熟虑地追求优化（即使是不完善的）所带来的影响。社会金融学包括了传布误差的基于主体的建模，但更进一步斟酌到主体在构成信心和挑选行动时传布误差的影响。

在演变金融学和其他学科以往的停顿的根本上，社会金融学供给了几个分歧的特点和潜伏的进献。

1）社会金融将典范金融和行为金融作为惯例，并将凡是被以为是既定的特征内生化。

社会传布有助于诠释私人信号是若何在投资者之间散布的；在典范金融学中，这类散布常常被以为是既定的。此外，金融特征的社会传布，包括金融官方形式，构成了行为金融学中的启发式方式和误差（如参考文献8所述），并塑造了这些特征若何在主体之间和随时候变化。

例如，在行为金融学中，投资者对价格趋向的延续或逆转的信心被以为是既定的，就像关于正反应买卖文献（9）描写的那样。我们提出的演变概念试图诠释投资者若何起头持有这类信心或决议法则。在这个进程中，投资者在文化传布的进程中从他人那边获得追逐趋向或逆向思维的特征。回报趋向趋于延续的官方形式，与回报趋于逆转的“逢低买入”官方形式合作投资者的留意力和信心。一样地，实证金融学的重新搜索经常把投资者的情感看成行为的外生驱动力（10，11）。社会金融学以为情感的变化是微观演变文化进程的内素性成果。

行为金融学斟酌的是社会金融学的特别情况，即心理误差现实上是与生俱来的（为了分析目标）。一样，典范金融学斟酌的是投资者特征（如贴现率微风险容忍度）牢固的特别情况。在社会金融学中，金融特征在人与人之间传布，是以，这些特征在人群中的散布是不竭变化的。

经济物理学和演变金融学模子假定机械性的买卖法则，并没有将典范金融学的信心构成或偏好内生化。其他模子只答应给定的或机械地发生的信心。社会金融学既答应信心的社会传布，也答应决议者自动思考的能够性。

2) 社会金融斟酌了更普遍的投资者信心和战略。

之前关于演变金融学的文献凡是集合在追逐趋向和根基面买卖行为，或悲观与灰心信心之间的合作（见参考文献12和13的批评）。基于这些停顿，社会金融学将演变的概念扩大到现实金融特征和官方经济模子的丰富多样性。这方面的例子包括人们对代价投资与增加投资理念的信心，或对治理项目决议中利用回报标准的信心。

3）社会金融学研讨的是穿插投资者的特征散布的演变，而不但仅是财富。

第2点中提到的大大都研讨都是探讨具有特定投资战略的投资者的财富散布随时候推移的变化。社会金融学夸大，投资者采用并改变他们的金融特征，如储备偏向、买卖战略或对分歧投资者理念的信心。是以，投资者群体中的特征散布，而不但仅是财富的散布，会发生变化。

4）社会金融学熟悉到：投资者沉思熟虑的分析替换计划虽然不够完善，但这类行为仍会影响市场成果。

经济物理学和其他开创性的演变金融模子经常采用关于投资者行为或价格决议的机械性假定。这能够是一种富有效果的建模战略。社会金融学熟悉到，投资者作为积极的信息处置者，经常以公道的方式分析替换品。

5) 社会金融研讨更丰富的社会传布误差。

演变金融模子的一个子集斟酌社会互动。现有的演变金融的一个重要成份，就像很多文化演变模子一样，是以回报为导向的传布——复制表示杰出的特征（14）（关于金融市场，见参考文献15和16）。社会金融学试图系统地分别和摸索普遍的相关社会传布误差（如参考文献14中的分析）。这些误差包括：对他人来说更轻易观察和突出的行动、更轻易了解的思惟、情况中更多提醒的官方形式，以及持有者有动力向他人传布的特征等，更轻易传布。

6）社会金融学斟酌到突变压力，而不但仅是复制和挑选。

社会金融学熟悉到，新的金融特征经常出现，而且在从一个主体传布到另一个主体时经常被系统地点窜。在遗传演变中，这类新发生的或修悔改的遗传被称为突变压力（mutation pressure）。在文化演变的利用中，突变压力是很常见的。例如，当投资者具有关于一只股票的有益信息时，他们经常向其他人传布积极的“信息漩涡”，希望能鞭策其价格上涨。

7) 与曩昔的大部分演变金融学相比，社会金融学斟酌更普遍的利用和时候标准范围。

经济物理学和演变模子经常被利用于高频买卖和市场微观结构、金融幂律、波动率和协方差的时候衰减以及混沌动力学（17）。社会金融扩大了要处理的金融现象和实证谜题的范围。其中包括买卖和资产定价的中低频形式，持久的本钱市场平衡，以及对金融市场的影响，泡沫息争体、资产定价异常以及治理和监管政策。由于金融经济学家和从业职员对这些利用很是感爱好，是以，对这些主题的更多关注有望与在很洪流平上与经济物理学和演变金融学范畴之外的常识头绪建立联系。

2. 金融市场是文化演变系统

金融市场包括这样一群主体，他们按照自己的偏好、信心和市场运作的官方形式停止买卖。这些文化特征，以及由此发生的金融战略，在相互之间传布时有能够经过点窜。这方面的例子包括买卖战略，如美圆本钱均匀法、技术战略，以及分离投资和选股。投资者对这些战略和官方形式停止复制、辩说、点窜，并相互劝说。

有一种遗传是从一个投资者到另一个的特征传布——一个主体（或一组主体）与一个主体（或一组主体）之间在特征上具有类似性，在某些社会买卖中，其中一个主体被指定为文化上的祖先，另一个被指定为传承人。在文化演变中，挑选和突变压力常常是变化的偏向性驱动身分。一个关于挑选的例子是，比特币是一个美好的投资机遇这一概念的高度传布性。支持比特币的想法有很高的顺应性——有很多文化传承人。前面提到的突变压力的一个例子是关于采办股票的信息漩涡。

分析来看，这些文化演变的气力可以被切确量化。利用普莱斯方程（Price equation），可以将这类特征在一代的演变分化为挑选身分和非挑选身分（反应突变压力）（18-20）。

3. 以金融为例，从文化演变中获得的根基启迪

对文化演变的研讨是高度跨学科的。我们在文献中夸大了与金融市场出格相关的一些理论和经历看法。

传布误差（transmission bias）既影响传布特征的强度（突变压力），也影响特征从一小我传布到另一小我的可行性（挑选）。Shennan（21）区分了文化特征传布进程中三品种型的误差。在成果误差下，传布取决于邻人特征的成果，若有回报偏向的模仿。另一品种型的成果误差是可见性误差，即一些行为的结果比其他行为更引人留意。这能够致使储备不敷（22）。

内容误差是特征的内容对传布的间接影响。例如，活泼、风趣、有用或轻易了解的想法是很轻易传布的（23）。简单的想法轻易传布，会致使很是幼稚的金融战略占主导职位。

语境误差是指互动布景的影响，如发送者的可信度或威望，以及接收者的叫醒水平（24）。这些都是主体的特征（信号的发送者与接收者的特征）。语境也包括情况的特征（资产市场的范例或当前的市场条件）。关于主体特征，传布误差可以来自于发送者（或观察方针）、接收者，或两者。例如，发送者能够会偏向于某个金融产物的报告，由于发送者正试图销售该产物。

在顺应者偏向的传布下（14），观察者复制最受接待的特征。在金融布景下，这表白一旦一个官方形式或活动（如对照特币、高科技创业公司或企业多元化的信心）变得充足风行，它将一向延续，直到新的严重事务改变人们的想法。

回报偏向性传布具有有益的影响，例如促进投资于低免费的配合基金而不是类似的高免费的配合基金。但是，对回报偏向性传布的显式建模揭露了能够的功用障碍，如投资者对随机的短期价格趋向的追逐。

4. 文化演变既能够促进功用性特征，也能够促进功用障碍性特征

生物学中的达尔文挑选促进了顺应性，即生物体在某些情况中表示杰出。挑选和顺应是 Lo（7）所说的顺应性市场假说（adaptive markets hypothesis）的关键条件之一。在文化演变中，顺应是关于文化特征而不是基因的差别滋生成功率。金融特征的顺应并不总是能促进承载这些特征的载体（如投资者或治理者）在福利或复制方面的成功。即使是毛病的官方金融形式，也经常在专业爱好者和专业人士群体中延续存在。

但是，有无数的例子表白，文化特征的传布是由于赋予了其持有者好处。这方面的例子包括股票市场介入者的信心和专业投资者利用的各类量化方式。最重要的是，持有者不需要正确了解所赋予的好处（25）。

例如，风行书籍和网站几近分歧地倡议告贷人在牢固利率抵押存款的现值变成正数时，就提进步行再融资。但服从这些倡议将确保告贷人从再融资中获得的收益几近为零！但是，这一经历法例的简单使其具有很强的传布性。此外，它现实上能够有助于告贷人，由于很多人轻易过度迟延和怠惰。“美圆本钱均匀法”是另一种由于投资者没有正确了解而能够有益的战略（26）。

对持有者晦气的金融信心也能够高度传布。例如，Rantala (27)供给的证据表白，介入芬兰一个大型庞氏圈套是以介入者之间的社会互动为中介的。项目折现的回报标准由于轻忽了资本的时候代价而致使了毛病的投资决议，但照旧保存下来

特征的可传布性常常取决于它有多普遍，缘由之一是对持有者的回报与频次有关。例如，投资战略中的拥堵本钱是无处不在的——采用一种战略将削减合作对手不异业为的收益。是以，证券买卖是分歧范例投资者之间的生态互动，他们的行为经过市场价格影响相互的盈利才能（28）。由于对频次的依靠性，特征（或投资战略）多样性可以在一个群体中获得连结。

由于频次的依靠性和回报的相互感化，多种多样的官方形式可以在人群中共存，顺应分歧的生态位。在金融市场上，这些生态位由散户投资者和各类金融机构和介入者填补。究竟上，Lo (7)把对冲基金的各类专业顺应性称为“金融的加拉帕戈斯岛”。

计谋互补性既可所以积极的，也可以是悲观的，而且可以引发多种平衡，比如活动性或非活动性金融市场的例子。社会可以在很是分歧的金融平衡之间履历关键改变（critical transition）。从历史上看，一些社会已经演变到获得了繁华的金融市场，支持这些市场的法令系统，以及对贸易创新的普遍帮助。这触及到金融主体和监管者的信心和期望的调和改变。为从金融自力更生到金融成长的关键改变的文化演变决议身分建立模子将是很有代价的。

文化演变可以稳固性状的调集，使之相互补充，促进配分解功。这是一个异位显性（epistasis）的例子，即遗传单元之间的互动决议了传布的成功。

例如，代价投资理念是几种分歧思惟的配合顺应组合：最好是投资相对于根基代价权衡标准而言价格较低的股票，最好是不频仍买卖（“买入并持有”），最好是避免被其他投资者所左右（逆向主义）。这些概念的联系在逻辑上是没有压服力的。假如股票的毛病定价是波动的，那末从高价股到低价股的买卖就与买入并持有相抵触。但这些想法在感情上是互补的。

金融特征的调集常常经过浅显的推理，以及感情动机，包括道德态度（3, 29）联系在一路。例如，代价哲学推重俭仆、持久计划和自力思考的小我美德。但是，逻辑也是联系的一个重要来历，如经历丰富的专业职员定量建模所根据的概念结构。

从经历上看，各类文化特征（如独木舟的设想特征）的演变史都是用系统发育方式追踪出来的（30）。这些方式甚至适用于文化演变中常见的跨系统借用现象。演变金融的一个有希望的深入研讨偏向是经过对投资会商的文天职析，从经历上追踪官方经济形式的演变。

金融特征的演变动力学在多个时候标准上发挥感化。在高频次下，对特定证券、战略和哲学（如对加密货币的悲观态度）的信心会有微观演变的兴衰。在快速到中等的频次下，律例和金融构造不竭演变，专门的顾问和中介机构为零售投资者或金融机构定制产物和办事（有用或其他），投资方式不竭成长，如根基面分析和量化投资。

在更长的时候范围内，金融从业者的偏好和心态（风险偏好、时候偏好、关于天下若何运作的信心）遭到宗教、种族和民族文化等缓慢变化特征的影响（31）。积累演变构成了官方经济形式的组合，如投资哲学。最初，在更长的时候标准上，文化和基因可以配合演变，影响经济态度和偏好（32）。

大大都文化演变模子都是基于上述最快和最慢的时候标准。在最高频次下，人们对行为的传布若何遭到传布误差和社会收集结构的影响停止了普遍的建模（33）。在较低频次下，跨代行为变化的文化演变模子已经捕捉到文化和遗传挑选之间的相互感化（20, 34, 35）。这为进一步研讨演变金融中的中心时候标准斥地了门路。

5. 金融中的演变动力模子

我们现在会商金融市场的演变模子。我们从文化特征的偏向性传布起头，然后转向区隔模子（compartmental model）和实证检验方式。

回报偏向的特征传布。经济物理学模子和演变金融学的早期模子侧重于投资人更新信心、买卖和市场价格设定例则的机械性法则的影响。这样的模子可以发生风趣的系统动力学，如泡沫和周期、自回归的第二收益模态（36），以及收益和波动的幂律（37）。有几篇论文研讨了投资者在分歧的启发式信心更新函数之间，按照每个启发式的曩昔表示停止挑选的情况（38, 39）。这能够会致使不稳定和复杂的静态变化。

这类模子凡是假定关于战略回报的信息是无误差地传布。但是，有证据表白，小我投资者和职业投资者更多议论他们的高回报经历，而不是低回报经历(40-42)——自我增强的传布误差。这是一种特别的有回报误差的传布，其中回报报告遭到挑选误差的影响。

在参考文献43中，投资者采纳两种战略中的一种：“自动”（A）或“被动”（P），其中A具有较高的方差（variance）或较高的偏度（skewness）。投资者被随机挑选，在一段时候内成对交换。在每次会面中，发送者向接收者报密告送者的战略和收益的几率随着收益的增加而增加。这类自我强化的传布方式在投资者所看到的收益中发生了一种向上的挑选误差，出格是对于高方差战略。

接管者未能对这类挑选误差停止调剂，还以为报告的曩昔业绩是未来业绩的指示。是以，高方差战略在人群中传布，即使它的回报散布是较差的。这类对A战略的演变压力使其变得价格太高。这就为散户投资者不分离投资和自动投资的困难，以及一些众所周知的收益猜测性异常现象供给了能够的诠释。

此外，假如极端收益是高度明显的，正偏度战略也偏向于在人群中传布。这是由于正偏度战略发生的高回报成果会大量地传布给接收者，遭到关注，并对接收者发生压服力。这一寄义与投资者对正偏度的偏好和“彩票股”明显定价太高的证据是分歧的。 而且，这些效应被猜测为对社会关系较好的投资者更有力。

发送和接收函数的乘法互动意味着向A的演变率是曩昔收益的递增凸函数。有证据表白，股票市场的进入，投资者流入配合基金，以及投资者从平安资产到风险资产的重新组合，都是投资组合收益的增加（44, 45）。

与挑选更高风险的战略相对应的，是一个众所周知的有益于低方差战略的演变效应，即赌注对冲（46）。Brennan 和 Lo (47)发现，演变的赌注对冲可以诠释一系列的心理效应，如损失厌恶、风险厌恶和几率婚配。这些金融特征可以抵消上面会商的对风险战略的传布误差。

明显性偏向的特征传布。主体凡是需要观察和关注到他人的行为才能受其影响。是以，对他人来说更明显、更突出的行为常常会传布。Han 等人（22）以为，这类可见性误差削减了储备，由于消耗活动，如照顾可穿着的电子产物，发生的感官线索比不用省事务更突出。人们疏忽了这类观察挑选误差，以为他人在大量消耗，这致使他们揣度出他人把握有益于高消耗的信息。是以，高消耗的特征偏向于在一个正反应循环中传布。

在这一理论中，过度消耗是一种出现的社会成果；它并不是来自于对立即消耗的间接偏好（如参考文献48）。是以，其经历和政策寄义与行为经济学方式分歧。例如，在可见性误差模子中，过度消耗是由毛病的信心更新驱动的，所以正确地表露他人的消耗情况可以削减过度消耗，而在间接偏好方式中则不是这样。有证据表白，这类表露确切有帮助（49）。

在 Hirshleifer 和 Plotkin（50）的模子中，成功的投资项目比不成功的项目更能引发观察者的留意。每小我都熟悉微软和谷歌，而很多失利的草创企业则被忘记。观察者没有斟酌到这类观察挑选误差。是以，有风险的项目被观察者们过度采用，出格是事前成功几率低、成功后回报率高的“登月”项目（moonshot projects）。

私人信息、特征改变和强化。金融主体经常交换定见，他们用这些定见来更新他们的信心和挑选行为。这凡是是假定理性贝叶斯主体的模子（51, 52）。演变的方式进一步斟酌到文化传布的金融特征，如信号或信心，可以“突变”，即在传布进程中被点窜、强化或削弱的能够性。

即使在理性贝叶斯更新下，信心也会遭到突变压力。例如，由于传布噪声或接收者的思疑态度，信号接收者的信心能够是发送者信心的弱化版本。不完善的传布性会引发进一步的传布误差，并能够致使种群演变为系统性的毛病评价（53）。

谈到行动，关于信息级联（information cascade，也称为“herding”）的研讨摸索主体若何从他人的行动中进修（54, 55）。这引发了模仿性传布误差——采用观察工具的特征，以及在某种水平上采用其信心的偏向。由于行动是观察方针信心的大略目标，即使主体是理性的，信息的汇总也很差。由于信息级联，社会经常会牢固在毛病的行为上，虽然有大量私人可用的信息。

此外，对系统的小冲击经常致使群体从一种特征摇摆到另一种特征（“懦弱性”）。投资级联也会出现忽然的繁华，由于主体在等着看他人会怎样做（56）。在其他几个模子中，信息级联和相关现象会引发信息聚集的失利和市场的忽然解体（57）。

有几个模子研讨了私人信息经过证券市场投资者的社会收集的公道分散，以及收集职位和收集结构若何影响投资绩效、活动性、买卖量、投资者福利和市场价格的信息性（52, 58）。信息渗流（information percolation）模子斟酌当主体被随机地从人群中挑选出来碰头并分享他们的信号时，信息的序列同享（51）。

在金融市场的利用中（59），假如投资者是理性的，堆集信号常常会致使信心和价格对应天下的实在状态。是以，社会传布误差会引发一种有益于正确信心的突变压力。但是，假如投资者是不完全理性的，大概，假如信号在传布进程中被扭曲，就会出现有害的突变压力。 在任何一种情况下，社会进修模子中的突变压力都有能够被 Price 方程（18, 50）中的非挑选项所捕捉。

有误差的信息传布和突变压力也会致使市场泡沫息争体。在参考文献2的有误差渗流模子中，每次信号从一个投资者传布给另一个投资者时，关于资产回报的每个私人信号城市增加一个恒定的误差b。随着反复分享，每个投资者的信号数目呈指数级增加。误差会递归地累加，有误差的均匀信号输入，会致使一个有额外误差的均匀信号输出。假如缺少经历的接收者未能斟酌传布误差，那末随着信号误差的堆集，价格泡沫会起头增加。均匀来说，这些泡沫起头时很缓慢，然后加速；误差的影响开初按指数增加。但是，在每个离散的日期，信息量越来越大的公共信号到来，它们否决并终极改正行动的繁华或价格泡沫。

这致使了在泡沫高峰期最为明显的振荡动力学。是以，该模子能够有助于诠释短期负收益自关联这一实证谜题（60）。此外，由于其他平滑和驼峰形的预期价格途径，该模子还可以发活泼量和持久反转的回报形式，与低频回报可猜测性的证据相分歧（61, 62）。

这类动力学说了然文化演变的方式若何诠释很多泡沫事务的“毫无来由”的味道，例如近年来比特币价格的波动。投机性投资者的买卖也会随着泡沫的出现而上升和下降。这是一种文化演变效应；投资者没有任何间接的误差，如过度自傲，“积极地”买卖。

越来越多的证据表白，普遍的经济行为经过社会互动停止分散（63）。这包括散户和专业投资者的信心和行为的分散（见参考文献64的批评），如退休储备、市场介入和小我股票采办（65-70）。一般的买卖战略也会在人与人之间传布，比如投资者偏向于卖出赢家多于卖出输家（71）。

这类离散文化特征的偏向性传布可以用疾病传布的风行病学模子（凡是称为区隔模子，compartmental model）来表现（72）。在这类模子中，主体凡是被视为随时候随机相遇，在夹杂的一对中，一个沾染性主体有一定几率，将最初罕有的文化特征传布给伙伴。凡是也有一个自觉的文化特征传染率。在最著名的区隔模子——SIR 模子中，有能够被传染的易感者（S），可以规复的传染者（I），以及从未改变的规复者或“消除”者（R）。

Shiller（3）倡议利用SIR模子来诠释投资者想法和泡沫的传布。在几篇论文中，传染被视为对金融资产的远景持悲观态度。在 SIR 和相关模子中，传染率包括一个与生齿中具有沾染性和易感性的部分的乘积成反比的项。这就发生了一个正反应效应。Shive（69）供给了与芬兰投资者的买卖行为中的这类乘法效应相分歧的证据。

SIR 相关模子中的上升和下降的风行曲线可以引发价格超和谐泡沫。Burnside, Eichenbaum 和Rebelo (73) 将一个修悔改的区隔模子利用于房地产市场的泡沫。在他们的模子中，有悲观主义者、思疑者和易感者。悲观主义者期待根基面的改良；思疑者和易感者则否则。在相遇时，每一品种型都有能够转换为相遇伙伴的范例。易感者具有最高的转换几率，而且沾染性最弱。随着时候推移，在没有确实消息的情况下，人群会演变成最具沾染性的范例的信心。假如悲观主义者具有第二高的沾染性，那末他们的比例就会临时上升（经过压服易感者），然后解体（由于思疑者的压服）。这就致使了泡沫息争体。

在区隔模子的根基版本中，沾染参数是外生的，它反应了一次会面发生新传染的几率。Hirshleifer(2) 描写了一个改良的 SIRS 设备（最初的S暗示规复的主体可以再次成为易感者），其中“嗡嗡声”，即对官方形式的兴奋水平，使官方形式更具沾染性。嗡嗡声与官方形式的跟随者数目的增加速度成反比。当很多人跳上支持比特币的行列时，比特币就会变得“炙手可热”，与比特币采用者的会面就更有压服力。当一个官方形式的受接待水平下降时，就会出现负面的嗡嗡声，所以交换会激发对照特币的放弃——一个内生的负面沾染参数。嗡嗡声效应（Buzz effect）会加廉价格的繁华或解体形式。

该模子中的超调（类似于风行病）意味着当泡沫解体时，受传染的部分会低于其持久均匀值，并在尔后表示出阻尼周期波动。是以，区隔方式有能够与资产收益在分歧滞前期的丰富序列关联形式分歧。Chinco(74) 估量了一个社会互动引发股票市场泡沫的区隔模子，发现社会互动强度高的行业有更频仍的泡沫。

泡沫和发急频频与“新时代”官方投资形式的忽然风行同时发生，区隔方式为此供给了一种能够的诠释（75）。新时代的官方形式偶然会发生突变，成为高度沾染性的形式。当突变引发高沾染性参数时，官方投资形式的风行在一段时候内爆炸性地增加，引发市场泡沫。

社会金融的根基实证寄义之一是，成果取决于分歧战略的传布性，而这些战略又取决于金融特征、投资者作为发送者和接收者的特征，以及社会互动的结构（社会收集结构和社会互动的强度）。下面，我们别离会商这些身分。

金融特征的特点包括：能否轻易被他人观察到，能否活泼或风趣轻易被议论，轻易被观察或相同，有很高的相关情况线索普遍性，以及它的潜伏发送者或接收者有会商它的动机。对博客、传统媒体和交际媒体中的官方经济形式停止文天职析，可以用来权衡此类特征。

相关的投资者特征包括相同动机、心理相同偏向，以及在社会收集合的职位。例如，投资者的交际才能分歧，他们的动机或本性在多洪流平上偏向于检查或曲解发送给他人的信息。投资者在对他人的口头报告持思疑态度以及调剂报告挑选误差的偏向方面也有分歧。 来自交际媒体的数据集，以及观察证据，已经被用来预算小我的社会收集职位和交际才能（67, 76）。这样的收集位置数据也可以供给洞察力，领会分歧投资者能否被锁定在“反响室”中，从而致使金融特征中的跨投资者的庞大差别。

随着时候推移，通讯技术的变化（如印刷术和公共传媒的兴起；电子通讯；以及后来的互联网、博客和交际媒体）也供给了自然尝试，可以用来测试社会传布结构若何影响金融行为。相关的特征包括社会收集的连通性，它的亲和力若何（亲和力是指具有类似特征的投资者被联系起来的趋向），以及投资者对他们的投资战略或业绩停止交换的强度若何。

很多文化演变模子猜测，对于交际更活跃的主体和那些在社会收集合更焦点的人来说，结果会更强。一样，在联系更慎密的收集合，传布误差对市场成果的影响也会更强。与此构成鲜明对照的是，在理性信息同享模子中（51, 52, 58），更激烈的社会互动会使系统更敏捷地向着更高的市场效力成长。

在 Han 等人(43)的模子中，如用方差和偏度来权衡，社会性和毗连性与更积极的投资有关。与此相分歧的是，Heimer（77）记录了社会互动在自动投资者（采办和/或出售股票）中，比持有美国储备债券的被动投资者更流行。此外，社会性或毗连性的代理目标与更大的股票市场介入度（45, 67, 78）和投资于波动性或倾斜性更高的股票（79）有关。该模子还意味着投资流量的凸性来自于社会互动，这与芬兰社会影响股市介入的证据分歧（45）。

6. 政策和监视

监管会随着决议者对分歧监管系统有用性的领会而发生变化。分歧地域的监管系统有极大的异质性，可以经过尝试形式的突变和对优异成果的挑选来促进有用监管(80)。现有律例的效力削减也能促进尝试，并能避免在罕有的危机发生时以大范围突变的形式出现监管缝隙（81）。异质性和效力削减都有能够帮助监管层顺应快速变化的情况，避免有益的政策因随机缝隙而消亡，并在与投资者的演变武备比赛中更有用地合作（投资者的战略演变很快）。

文化演变方式也为促进金融常识和谨慎的投资者行为提出了额外的偏向。演变设想可以用来进步正确的或功用性的投资者信心和行为的传布。

例如，帮助人们更多储备的一个方式可所以，增加对他人储备（或低支出）的提醒（49）。这是由于受情况影响较大的想法常常更轻易传布（82）。关于储备的提醒可以帮助抵消很多关于他人新采办的平常提醒（如交际媒体帖子）。

7. 结论和社会金融的进一步成长偏向

向他人进修是金融市场的焦点，正如典范金融学和行为金融学早已熟悉到的那样。但是，为了充实了解金融特征的进修和传布，我们需要一个演变的视角来廓清传布误差的性质，以及文化特征和金融成果的配合演变。我们提出的概念，即社会金融，供给了这样一个范式的改变。它超越了行为金融学（心理学在市场中的利用），明白地关注社会互动若何塑造思惟和行为，以及这些特征演变的挑选、突变压力和漂移进程。社会金融学研讨这些题目时，采用了一套更普遍的金融特征、传布误差和焦点利用。

社会金融学有希望帮助诠释重要的金融现象，如泡沫和分歧时候范围内的股票回报率猜测异常现象。例如，批评家们持久以来一向以为，市场泡沫、崩盘和市场情感波动是社会现象，反应了情感和看法的沾染。这类概念与古典金融学的概念构成鲜明对照，即（除了高度限制性的理论情形）泡沫并不存在。它也与行为理论构成对照，在行为理论中，泡沫是由小我层面的误解致使的，社会互动只经过对市场价格的观察发生。相反，在社会金融学中，泡沫来自于经过说话、公共媒体和交际媒体以及小我办事的金融思惟、感受和行为的传布，并明白分析了这类传布进程中的误差。是以，这类方式可以捕捉到毛病看法的极端放大。

此外，对于处理金融研讨中买卖和收益方面的经历性异常现象的日益静态性质，社会金融学供给了一个自然的线路。例如，有关于动量异常的行为模子(62)，但近年来，进一步的谜题是，为什么动量偶然出格强，而在其他期间有预先决议的“动量解体”，即动量反转(83)。代价型股票与长大型股票的回报也有明显的波动。例如，在新千年科技泡沫期间和比来的大风行期间，代价型股票相对于长大型股票的高回报率（84）被激烈地逆转。公司财政行为的繁华和冷落的动力学，如收买和重组浪潮，是社会金融方式的另一个自然范畴。

另一个未被充实探讨的话题是，投资者的爱好若何以及为何转向分歧范例的投资基金，如配合基金、买卖所买卖基金和对冲基金。鉴于基金投资相对于单个股票的效力，基金投资的历史上升速度缓慢，这是一个需要诠释的首要现象。最初，社会金融学出格合适于研讨狭义的投资理念的成长和传布，比如倡议逢低买入，以及更普遍的投资理念的组合，比如代价和长大的投资理念。

金融学者们对投资者若何从市场价格中进修的关注，远远多于对他们若何经过相互扳谈（包括文本交换）来更新信心的关注。研讨也更多关注理性的而不是有偏见的社会更新。对私人信号的有误差的传布停止演变建模是一个很有前途的偏向。

演变生物学的一个首要课题，是研讨顺应性作为功用系统，如眼睛，若何经过性状的持续堆集而演变。社会金融学中一个鲜有人涉足的偏向，是模拟官方形式的配合顺应组合，如代价投资或增加投资理念，若何演变。研讨这一点需要留意金融理念之间的互补性，这能够是由于各类缘由酿成的。投资组公道论的根本思惟由于其逻辑性和适用性，在成熟的投资者中获得了传布。其他金融理念经过吸引不异的道德感情，如代价哲学，而有用地连系在一路。道德直觉也可以诠释为什么宏观文化特征，如宗教，会影响金融行为（31）。

社会金融学提出的另一个丰富的偏向，是研讨情感若何影响分歧品种的投资论述和行为的传布（3, 7），以及这若何影响泡沫和市场情感的波动。例如，当泡沫起头感应不稳按时，恐惧能否会致使投资者起头传布与危险相关的论述而不是与机遇相关的论述？

最初，金融利用具有普遍的价格和行动数据集的上风，以及来自贸易消息和交际媒体的文本和交际收集数据。金融市场也有一个很是明白的、可权衡的回报分数，即买卖利润，它影响着投资者特征的传布。是以，金融市场是一个有吸引力的范畴，可用于测试和重新界说一般的文化演变假说。

Erol Akçayaa, David Hirshleiferbb | 作者

张旭 | 译者

李波、梁金 | 审校

邓一雪 | 编辑

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